Tου Γιάννη Βαρουφάκη
Το ευρώ, ισχυρίζομαι πάνω έναν χρόνο, έχει μπει στην διαδικασία της αποδόμησης. Η επέκταση στην Ισπανία και στην Ιταλία ήταν αναμενόμενο αποτέλεσμα (α) της προβληματικής δόμησης της ευρωζώνης και (β) του προβληματικού μηχανισμού (του European Financial Stability Fund, EFSF) με το οποίο η Ευρώπη προσπάθησε να γιατρέψει τα συμπτώματα της Κρίσης που οφείλεται στο (α). Ένας μηχανισμός σαθρά δομημένος, με μια ωρολογιακή βόμβα στα θεμέλιά του, το EFSF, κλήθηκε να σώσει ένα άλλο σαθρά δομημένο οικοδόμημα από την κατάρρευση.
Πρόσφατα, η Ευρώπη ενέκρινε το δεύτερο πακέτο μέτρων 'διάσωσης' του ελληνικού δημοσίου. Μια βαθειά ανακούφιση εξαπλώθηκε σε όλη την χώρα καθώς τα επιτόκια δανεισμού μειώθηκαν σημαντικά, η αναδιάρθρωση του χρέους δειλά-δειλά ανακοινώθηκε, ακόμα και ένα Σχέδιο Μάρσαλ για την Ελλάδα ακούστηκε να συζητιέται. Σε εκείνη την στιγμή ανακούφισης είχα γράψει εδώ στο protagon.gr: "Η Κρίση έχει εδώ και καιρό ξεφύγει από τα όρια του ελληνικού γίγνεσθαι, είναι συστημική και υπονομεύει όλη την ευρωζώνη. ... [H] χθεσινή συμφωνία εγγυάται την αποτυχία και αυτής της ευρωπαϊκής προσπάθειας να δαμαστεί το τέρας της Κρίσης που αποδομεί το ευρω-σύστημα εκ των έσω. Η απόφαση να επικεντρώσουν τα νέα μέτρα στην ελεγχόμενη χρεοκοπία της Ελλάδας, π.χ. αφήνοντας την Ιρλανδία στο χείλος της χρεοκοπίας και τις Ισπανία και Ιταλία στο έλεος των εταιρειών αξιολόγησης, ισοδυναμεί με δώρο ανεκτίμητης αξίας στους κερδοσκόπους."
Γιατί επιβεβαιώθηκαν τόσο γρήγορα οι προβλέψεις αυτές; Επειδή οι Ευρωπαίοι ηγέτες μας ουσιαστικά τοποθέτησαν το βάρος των νέων αυτών μέτρων διάσωσης στο σαθρό EFSF. Ο λόγος που τo EFSF δεν μπορεί να φέρει σε πέρας αυτή την αποστολή έχει εξηγηθεί εδώ και μήνες σε αυτές τις σελίδες (βλ. εδώ). Πολλοί αναλυτές σήμερα λένε ότι, ωραίες οι νέες αποφάσεις της ΕΕ (για χαμηλότερα επιτόκια στις πτωχευμένες χώρες, δυνατότητα άμεσης παρέμβασης του EFSF μέσα από δανεισμό χωρών, όπως η Ιταλία, που δεν έχουν εισαχθεί επίσημα στον μηχανισμό στήριξης κλπ), αλλά πως αν δεν ενισχυθεί με τριπλάσια και τετραπλάσια κονδύλια το EFSF δεν θα μπορέσει να ανταπεξέλθει στον ρόλο του.
Πρόκειται περί μεγάλου σφάλματος. Το πρόβλημα με το EFSF δεν είναι τα ποσά που διαθέτει ή δεν διαθέτει. Το πρόβλημα με το EFSF είναι η τοξική δόμησή του, την οποία έχω εξηγήσει στο παρελθόν με την αλληγορία των ανόητων ορειβατών. Σήμερα επανέρχομαι για να εξηγήσω λίγο πιο αναλυτικά τους λόγους για τους οποίους το ευρώ θα καταρρεύσει εφόσον η δομή του EFSF παραμένει ως έχει, ξεκινώντας με την κατάρρευση της Ισπανίας και της Ιταλίας πριν χάσει η Γαλλία την καλή της βαθμολογία από τους γνωστούς οίκους αξιολόγησης, οπότε το EFSF θα διαλυθεί στα εξ ων συνετέθη - καθώς η Γερμανία δεν θα δεχθεί να σηκώσει μόνη της το βάρος της χρηματοδότησής του.
Το διάγραμμα που παραθέτω συνοψίζει την καταστροφική δυναμική που είναι συνυφασμένη με την θεμελίωση του EFSF. (Για πιο λεπτομερή του ανάλυση, στα αγγλικά, βλ. εδώ). Αποτελείται από τέσσερα υποδιαγράμματα. Ας τα πάρουμε ένα-ένα. Το πάνω δεξιά δείχνει την πορεία προς τα πάνω και αριστερά της ευθείας γραμμής που ακολουθεί η ευρωζώνη καθώς το ένα μετά το άλλο τα κράτη-μέλη βγαίνουν εκτός αγορών (ο οριζόντιος άξονας απαριθμεί τα κράτη που βρίσκονται εντός αγορών ενώ ο κάθετος άξονας τα F κράτη που βγαίνουν εκτός αγορών). Πάμε τώρα στο κάτω δεξιά διάγραμμα: Στον κάθετο άξονα δείχνει το ποσοστό α του ΑΕΠ της κάθε χώρας που παραμένει εντός αγορών το οποίο καλείται να συνεισφέρει (με την μορφή εγγυήσεων) στις πεσούσες χώρες. Η κόκκινη καμπύλη απλώς δείχνει ότι όσο ο αριθμός των εντός των αγορών χωρών μειώνεται αυτό το ποσοστό α μεγαλώνει (καθώς λιγότερες χώρες καλούνται να εγγυηθούν τα όλο και μεγαλύτερα χρέη των αυξανόμενων εκτός των αγορών χωρών). Περνάμε τώρα στο κάτω αριστερά διάγραμμα το οποίο δείχνει την σχέση του ποσοστού συνεισφοράς α (των εντός αγορών χωρών στις εκτός αγορών ημι-πτωχευμένες χώρες) με τον μέσο όρο s των spreads της ευρωζώνης. Προφανώς, όσο μεγαλύτερο το ποσοστό α του ΑΕΠ τους το οποίο καλούνται οι εντός αγορών χώρες να συνεισφέρουν στις εκτός αγορών, τόσο πιο ψηλά τα spreads. Τέλος, ερχόμαστε στο πάνω δεξιά διάγραμμα: Εκεί υποθέτω ότι υπάρχει κάποιο επίπεδο του μέσου spread πάνω από το οποίο κάποιες από τις εντός των αγορών χώρες δεν αντέχουν να δανείζονται και βγαίνουν από τις αγορές, ζητώντας στήριξη από το EFSF.
Για να δούμε τώρα πως εξελίσσεται η Κρίση, και γιατί αυτή η εξέλιξη θα συνεχιστεί ανεξάρτητα από το μέγεθος των κονδυλίων που δίνονται δυνητικά στο EFSF, ας αρχίσουμε από το σημείο εκκίνησης: Και οι Ν χώρες της ευρωζώνης βρίσκονται εντός των αγορών, η συνεισφορά στις εκτός αγορών χώρες είναι μηδενική (α=0) και τα μέσα spreads κείνται στο χαμηλό επίπεδο των s0. Κάποια στιγμή, τα μέσα spreads αυξάνονται στο επίπεδο των s1 και ο αδύναμος κρίκος της ευρωζώνης, η Ελλάδα, βγαίνει εκτός αγορών. Αυτό ισοδυναμεί με αύξηση του α από το μηδενικό επίπεδο στο α1, κάτι που αυξάνει τα μέσα spreads στο s2. Με την σειρά της αυτή η εξέλιξη οδηγεί μια δεύτερη χώρα (την Ιρλανδία) εκτός αγορών, με αποτέλεσμα την αύξηση του α από το α1 στο α2 και των spreads από στο s3. Κ.ο.κ. Κάπως έτσι υφαίνεται ο δηλητηριώδης ιστός της αράχνης που, αν δεν κοπεί, θα πνίξει ολόκληρη την ευρωζώνη.
Το πρώτο που πρέπει να παρατηρήσουμε είναι ότι αυτή η διαδικασία αποδόμησης είναι ανεξάρτητη από την δυνατότητα κεφαλαιοποίησης του EFSF. Όσα χρήματα και να του υποσχεθεί η Γερμανία, η διαδικασία αποδόμησης θα συνεχισθεί έως ότου η κα Μέρκελ δει και αποδεί και ανακοινώσει είτε την κατάργηση του EFSF, και την υιοθέτηση ενός πραγματικά ορθολογικού συστήματος διαχείρισης του ευρωπαϊκού χρέους (π.χ. ένα ευρωομόλογο έκδοσης της ΕΚΤ) είτε την αποχώρηση της Γερμανίας από το ευρώ (και την κατάργησή του).
Το δεύτερο συμπέρασμα είναι ότι είναι αδύνατον να κάνουμε αυτό που οι περισσότεροι σχολιαστές προτείνουν για την Ελλάδα: Να κοιτάξουμε τα του οίκου μας, χαρούμενοι ότι η Ευρώπη μας μείωσε τα επιτόκια και σηματοδότησε μια διαδικασία κουρέματος του ελληνικού χρέους που ξεκινά από το 20% έως ότου ανακοινωθεί πως το κούρεμα θα αγγίξει το 50%, ίσως και το 65%. Γιατί; Επειδή αν το ευρώ καταρρεύσει all deals are off (καμία συμφωνία δεν ισχύει), που λένε και οι αγγλοαμερικανοί. Ο ιστός της δηλητηριώδους αράχνης που έχει πιάσει το ευρώ, αν δεν τον κόψουμε ως Ευρώπη, δεν θα αφήσει κανέναν αλώβητο. Για να κοπεί χρειάζεται ένα πράγμα: Να περάσει η διαχείριση του ευρωπαϊκού χρέους από το EFSF στην ΕΚΤ, με την τελευταία να εκδίδει ευρωομόλογο - ένα εργαλείο που καταργεί την καμπύλη α(F) στο διάγραμμα και βάζει τέλος στο ντόμινο της κατάρρευσης. Κάτι τέτοιο όμως απαιτεί την απόφαση της Γερμανίας να δέσει την τύχη της με το ευρώ. Και αυτό είναι το μέγα ζητούμενο...
Το ευρώ, ισχυρίζομαι πάνω έναν χρόνο, έχει μπει στην διαδικασία της αποδόμησης. Η επέκταση στην Ισπανία και στην Ιταλία ήταν αναμενόμενο αποτέλεσμα (α) της προβληματικής δόμησης της ευρωζώνης και (β) του προβληματικού μηχανισμού (του European Financial Stability Fund, EFSF) με το οποίο η Ευρώπη προσπάθησε να γιατρέψει τα συμπτώματα της Κρίσης που οφείλεται στο (α). Ένας μηχανισμός σαθρά δομημένος, με μια ωρολογιακή βόμβα στα θεμέλιά του, το EFSF, κλήθηκε να σώσει ένα άλλο σαθρά δομημένο οικοδόμημα από την κατάρρευση.
Πρόσφατα, η Ευρώπη ενέκρινε το δεύτερο πακέτο μέτρων 'διάσωσης' του ελληνικού δημοσίου. Μια βαθειά ανακούφιση εξαπλώθηκε σε όλη την χώρα καθώς τα επιτόκια δανεισμού μειώθηκαν σημαντικά, η αναδιάρθρωση του χρέους δειλά-δειλά ανακοινώθηκε, ακόμα και ένα Σχέδιο Μάρσαλ για την Ελλάδα ακούστηκε να συζητιέται. Σε εκείνη την στιγμή ανακούφισης είχα γράψει εδώ στο protagon.gr: "Η Κρίση έχει εδώ και καιρό ξεφύγει από τα όρια του ελληνικού γίγνεσθαι, είναι συστημική και υπονομεύει όλη την ευρωζώνη. ... [H] χθεσινή συμφωνία εγγυάται την αποτυχία και αυτής της ευρωπαϊκής προσπάθειας να δαμαστεί το τέρας της Κρίσης που αποδομεί το ευρω-σύστημα εκ των έσω. Η απόφαση να επικεντρώσουν τα νέα μέτρα στην ελεγχόμενη χρεοκοπία της Ελλάδας, π.χ. αφήνοντας την Ιρλανδία στο χείλος της χρεοκοπίας και τις Ισπανία και Ιταλία στο έλεος των εταιρειών αξιολόγησης, ισοδυναμεί με δώρο ανεκτίμητης αξίας στους κερδοσκόπους."
Γιατί επιβεβαιώθηκαν τόσο γρήγορα οι προβλέψεις αυτές; Επειδή οι Ευρωπαίοι ηγέτες μας ουσιαστικά τοποθέτησαν το βάρος των νέων αυτών μέτρων διάσωσης στο σαθρό EFSF. Ο λόγος που τo EFSF δεν μπορεί να φέρει σε πέρας αυτή την αποστολή έχει εξηγηθεί εδώ και μήνες σε αυτές τις σελίδες (βλ. εδώ). Πολλοί αναλυτές σήμερα λένε ότι, ωραίες οι νέες αποφάσεις της ΕΕ (για χαμηλότερα επιτόκια στις πτωχευμένες χώρες, δυνατότητα άμεσης παρέμβασης του EFSF μέσα από δανεισμό χωρών, όπως η Ιταλία, που δεν έχουν εισαχθεί επίσημα στον μηχανισμό στήριξης κλπ), αλλά πως αν δεν ενισχυθεί με τριπλάσια και τετραπλάσια κονδύλια το EFSF δεν θα μπορέσει να ανταπεξέλθει στον ρόλο του.
Πρόκειται περί μεγάλου σφάλματος. Το πρόβλημα με το EFSF δεν είναι τα ποσά που διαθέτει ή δεν διαθέτει. Το πρόβλημα με το EFSF είναι η τοξική δόμησή του, την οποία έχω εξηγήσει στο παρελθόν με την αλληγορία των ανόητων ορειβατών. Σήμερα επανέρχομαι για να εξηγήσω λίγο πιο αναλυτικά τους λόγους για τους οποίους το ευρώ θα καταρρεύσει εφόσον η δομή του EFSF παραμένει ως έχει, ξεκινώντας με την κατάρρευση της Ισπανίας και της Ιταλίας πριν χάσει η Γαλλία την καλή της βαθμολογία από τους γνωστούς οίκους αξιολόγησης, οπότε το EFSF θα διαλυθεί στα εξ ων συνετέθη - καθώς η Γερμανία δεν θα δεχθεί να σηκώσει μόνη της το βάρος της χρηματοδότησής του.
Το διάγραμμα που παραθέτω συνοψίζει την καταστροφική δυναμική που είναι συνυφασμένη με την θεμελίωση του EFSF. (Για πιο λεπτομερή του ανάλυση, στα αγγλικά, βλ. εδώ). Αποτελείται από τέσσερα υποδιαγράμματα. Ας τα πάρουμε ένα-ένα. Το πάνω δεξιά δείχνει την πορεία προς τα πάνω και αριστερά της ευθείας γραμμής που ακολουθεί η ευρωζώνη καθώς το ένα μετά το άλλο τα κράτη-μέλη βγαίνουν εκτός αγορών (ο οριζόντιος άξονας απαριθμεί τα κράτη που βρίσκονται εντός αγορών ενώ ο κάθετος άξονας τα F κράτη που βγαίνουν εκτός αγορών). Πάμε τώρα στο κάτω δεξιά διάγραμμα: Στον κάθετο άξονα δείχνει το ποσοστό α του ΑΕΠ της κάθε χώρας που παραμένει εντός αγορών το οποίο καλείται να συνεισφέρει (με την μορφή εγγυήσεων) στις πεσούσες χώρες. Η κόκκινη καμπύλη απλώς δείχνει ότι όσο ο αριθμός των εντός των αγορών χωρών μειώνεται αυτό το ποσοστό α μεγαλώνει (καθώς λιγότερες χώρες καλούνται να εγγυηθούν τα όλο και μεγαλύτερα χρέη των αυξανόμενων εκτός των αγορών χωρών). Περνάμε τώρα στο κάτω αριστερά διάγραμμα το οποίο δείχνει την σχέση του ποσοστού συνεισφοράς α (των εντός αγορών χωρών στις εκτός αγορών ημι-πτωχευμένες χώρες) με τον μέσο όρο s των spreads της ευρωζώνης. Προφανώς, όσο μεγαλύτερο το ποσοστό α του ΑΕΠ τους το οποίο καλούνται οι εντός αγορών χώρες να συνεισφέρουν στις εκτός αγορών, τόσο πιο ψηλά τα spreads. Τέλος, ερχόμαστε στο πάνω δεξιά διάγραμμα: Εκεί υποθέτω ότι υπάρχει κάποιο επίπεδο του μέσου spread πάνω από το οποίο κάποιες από τις εντός των αγορών χώρες δεν αντέχουν να δανείζονται και βγαίνουν από τις αγορές, ζητώντας στήριξη από το EFSF.
Για να δούμε τώρα πως εξελίσσεται η Κρίση, και γιατί αυτή η εξέλιξη θα συνεχιστεί ανεξάρτητα από το μέγεθος των κονδυλίων που δίνονται δυνητικά στο EFSF, ας αρχίσουμε από το σημείο εκκίνησης: Και οι Ν χώρες της ευρωζώνης βρίσκονται εντός των αγορών, η συνεισφορά στις εκτός αγορών χώρες είναι μηδενική (α=0) και τα μέσα spreads κείνται στο χαμηλό επίπεδο των s0. Κάποια στιγμή, τα μέσα spreads αυξάνονται στο επίπεδο των s1 και ο αδύναμος κρίκος της ευρωζώνης, η Ελλάδα, βγαίνει εκτός αγορών. Αυτό ισοδυναμεί με αύξηση του α από το μηδενικό επίπεδο στο α1, κάτι που αυξάνει τα μέσα spreads στο s2. Με την σειρά της αυτή η εξέλιξη οδηγεί μια δεύτερη χώρα (την Ιρλανδία) εκτός αγορών, με αποτέλεσμα την αύξηση του α από το α1 στο α2 και των spreads από στο s3. Κ.ο.κ. Κάπως έτσι υφαίνεται ο δηλητηριώδης ιστός της αράχνης που, αν δεν κοπεί, θα πνίξει ολόκληρη την ευρωζώνη.
Το πρώτο που πρέπει να παρατηρήσουμε είναι ότι αυτή η διαδικασία αποδόμησης είναι ανεξάρτητη από την δυνατότητα κεφαλαιοποίησης του EFSF. Όσα χρήματα και να του υποσχεθεί η Γερμανία, η διαδικασία αποδόμησης θα συνεχισθεί έως ότου η κα Μέρκελ δει και αποδεί και ανακοινώσει είτε την κατάργηση του EFSF, και την υιοθέτηση ενός πραγματικά ορθολογικού συστήματος διαχείρισης του ευρωπαϊκού χρέους (π.χ. ένα ευρωομόλογο έκδοσης της ΕΚΤ) είτε την αποχώρηση της Γερμανίας από το ευρώ (και την κατάργησή του).
Το δεύτερο συμπέρασμα είναι ότι είναι αδύνατον να κάνουμε αυτό που οι περισσότεροι σχολιαστές προτείνουν για την Ελλάδα: Να κοιτάξουμε τα του οίκου μας, χαρούμενοι ότι η Ευρώπη μας μείωσε τα επιτόκια και σηματοδότησε μια διαδικασία κουρέματος του ελληνικού χρέους που ξεκινά από το 20% έως ότου ανακοινωθεί πως το κούρεμα θα αγγίξει το 50%, ίσως και το 65%. Γιατί; Επειδή αν το ευρώ καταρρεύσει all deals are off (καμία συμφωνία δεν ισχύει), που λένε και οι αγγλοαμερικανοί. Ο ιστός της δηλητηριώδους αράχνης που έχει πιάσει το ευρώ, αν δεν τον κόψουμε ως Ευρώπη, δεν θα αφήσει κανέναν αλώβητο. Για να κοπεί χρειάζεται ένα πράγμα: Να περάσει η διαχείριση του ευρωπαϊκού χρέους από το EFSF στην ΕΚΤ, με την τελευταία να εκδίδει ευρωομόλογο - ένα εργαλείο που καταργεί την καμπύλη α(F) στο διάγραμμα και βάζει τέλος στο ντόμινο της κατάρρευσης. Κάτι τέτοιο όμως απαιτεί την απόφαση της Γερμανίας να δέσει την τύχη της με το ευρώ. Και αυτό είναι το μέγα ζητούμενο...
